报业辛迪加丨为什么中国不急于刺激经济？

为什么中国不急于刺激经济？

张军（Zhang Jun）

上海——过去三年间，中国的总需求明显减弱。除了由抗新冠疫情政策的持久影响，中国还受到全球需求下降的拖累。7月，出口同比下降14.5%，与2022年7月录得的17.2%的强劲出口增长形成鲜明对比。考虑到这些下行压力，政府没有像许多人预期的那样宣布大规模刺激计划，这一决定让外国和中国观察人士深感困惑。

中国领导人笃定意识到经济正在放缓，但他们可能估计，大规模放水刺激经济的风险比不作为的风险更大。或者，他们可能对国内经济抵御全球衰退的韧性更有信心，并相信中国经济将自行迅速复苏。

不论如何，中国似乎选择了不采取进一步行动。事实上，中国目前实施任何额外经济干预都面对重大障碍。毕竟，巨额债务(尤其是地方政府债务)累积之后，留给中国的回旋余地有限。此外，至少自2018年以来，外部环境对中国越来越不利，提出了不同于中国在过去四十年间遭遇过的诸多挑战。

于是，中国的宏观经济管理采取了越来越谨慎的态度。货币政策是一个有趣的例子。例如，2020年3月，新冠疫情爆发，当时，美联储立即将利率降至接近于零的水平。相比之下，中国人民银行仅降低利率0.2个百分点。同样，尽管美联储为应对通胀飙升而迅速提高利率，自2022年3月以来将利率提高了五个百分点，中国人民银行却一直在实施一系列温和的降利率举措，以适应国内生产总值的增长和需求缩水的局面。

这一做法也是中国在过去两年间避免了通胀失控的主要原因。这一点在今年4月中国人民银行前行长易纲访问华盛顿特区的彼得森国际经济研究所时发表的一个演讲中得到了明确。易纲在他的演讲中强调，中国人民银行坚持所谓的“衰减原则”（attenuation principle），这暗示央行官员理当避免在不确定的情况下采取激烈行动。这一著名的概念最早由耶鲁大学经济学家威廉·布雷纳德(William Brainard)在1967年提出，但易纲的演讲提供了有关中国近年来经济政策思路转变的宝贵洞见。

理论上，更保守的货币政策可以更好地确保短期措施符合长期目标。为此，各国央行应将实际利率设定在尽可能接近潜在产出增长率的水平。诺贝尔经济学奖得主埃德蒙·菲尔普斯(Edmund S. Phelps)有关黄金法则储蓄率的开创性研究阐明了这一做法的好处。

考虑到易纲的讲话反映了中国高层决策者当前的思维方式和政策风格的变化，它有助于解释何以中国经济近年来变得不那么动荡。随着反周期政策的减少，中国成功维持了经济增长，哪怕需求没有激增。这可能符合政府的发展计划，该计划旨在尽量减少涉及实现不平衡增长的巨大成本，例如短期金融风险的迅速累积。

实际上，中国之所以放弃积极的宏观经济政策，可能是因为领导层意识到了威胁所在，那些威胁源自中国一些年前已经达到了系统性金融风险的关键门槛。考虑到中国政治体制的性质，这些风险将被视为对社会和政治稳定构成了不可接受的威胁。

因此，中国在2016年启动了一项全面的“去风险”行动。决策者将降低风险作为指导原则，从积极的宏观经济政策转向了更审慎的做法。为减轻风险并解决实体经济过度金融化的问题，中国发起了一波去杠杆和有针对性的金融干预，打击了资产管理行业，并启动了杠杆率较高的金融和房地产行业的调整。

风险和不确定性还越来越多地源自外部压力。二十年前，中国经济规模相对较小，实行固定汇率，其国内政策基本上与外部影响绝缘。但中国经济规模已变得太过庞大，其与世界各经济体的关系也发生了巨大变化，这促使中国在应对不确定性时采取了更为谨慎的态度。例如，中国央行现在必须密切关注美中利差的变化，并评估其对中国资本市场和人民币汇率的潜在影响。

话虽如此，中国放弃积极宏观经济政策的举动仍不应令人感到意外。去风险的政策或许在预防金融或债务危机方面被证明是有效的，但大流行病以及随后的应对政策妨碍了经济的再平衡和反弹能力，导致需求进一步弱化。

让总需求恢复到大流行病爆发前的水平，对加快中国经济复苏至关重要。为此，中国的财政和货币政策可以更加积极主动，因为去风险的政策已经存在了很长时间。尽管决策者面临微妙的平衡，但经济持续下行的风险越来越大，凸显了找到应对中国经济面临的紧迫挑战的更有效方案的必要性。

但中国仍可以做更多事情来重新平衡其经济。通过致力于实施结构性改革，消除进入壁垒，开放目前对外国竞争关闭的行业，如教育、培训、咨询和医疗保健，中国可以为私人部门创造大量的市场机会，并更接近于实现长期经济稳定。

（作者是复旦大学经济学院院长。本文原题“Why Hasn’t China Rushed to Bail Out Its Economy?”，由报业辛迪加发布于2023年8月28日。听桥译。）