2024金属市场展望：铜锌或获支撑，金价四季度寻机

铜专家分享内容：

基本面：2024年铜市场供需整体平衡，原料端相对紧张，电铜环节过剩。下半年原料限制将逐渐显现，供应增速放缓，消费增速回升，市场有望进入去库状态。

原料：下半年主要增量来自QB2卡玛OT矿和Grasberg等项目，再生原料贡献有限。巴拿马铜矿复产预期较低，可能要到明年二季度末才能实现。

供应：下半年国内冶炼厂增量不及预期，海外冶炼厂增量相对确定。预计国内冶炼厂从三季度开始减产，海外冶炼厂保持增量，原料矛盾逐渐兑现。

消费：下半年国内消费增速取决于政策力度，海外消费增速相对温和。

价格：年内铜价有望冲击前高86000-87000美元，但反弹启动节点需要关注现货市场支撑和政策信号。

锌专家分享内容：

基本面：2024年锌市场供需紧平衡，矿山端增量不及预期，冶炼端减产，价格大幅上涨。    

矿山：下半年海外矿山增量项目较少，国内矿山增量也低于预期。俄罗斯OZ矿物复产时间延后，吉普十项目将在明年释放增量。

冶炼：国内冶炼厂减产，海外冶炼厂也面临原料紧张和利润下降的问题。

消费：上半年锌消费表现不佳，下半年和明年增速预期谨慎。

价格：矿石紧张局面尚未缓解，TC价格持续下跌，预计明年锌价仍有支撑，不宜做空。

黄金专家分享内容：

基本面：2024年黄金消费市场表现不佳，投资市场热度较高。

价格：金价在3-4月份大幅上涨，之后进入震荡回调阶段。

展望：预计四季度金价将进入震荡回调阶段，11月左右可能迎来入场时机。

总结：

三位专家都对各自金属的基本面进行了深入分析，并分享了他们对未来市场走势的判断。总体来看，铜、锌价格在下半年和明年有望获得支撑，金价在四季度可能迎来回调后的入场时机。    

问答环节：

铜价上涨的主要驱动因素是什么？

铜价上涨的支撑主要来源于供应方面，而其上涨的弹性则取决于消费。即使原料供应相对紧缺且电解铜环节过剩，但只要下游消费需求能够有效提升并超过供给增加的速度，铜价仍有望保持上升态势。

年全年铜市场供需状况如何？

根据全年的视角分析，铜市总体处于平衡边缘，全年短缺约20万吨，过剩量约为40万吨。其中，下半年相较于上半年将呈现更强的支撑，原因在于下半年铜矿增速放缓至约12万吨，电解铜端过剩预计也将显著缩减，而消费增速预计为2%左右，整体上看，下半年铜市场料将实现平衡或微弱过剩。

下半年铜矿和再生原料对市场的影响如何？

下半年铜矿供应增速放缓，且由于巴拿马矿山短期内复产概率较低，预计年内新增供给主要来自QB2卡玛OT矿和Grasberg等项目。而在再生原料方面，上半年已有约30万吨由进口与国产再生铜加工提供，其中国内再生铜产量约占总量的十分之一。考虑到原料库存已经得到有效消化以及价格上涨促使再生原料充分释放，下半年再生原料增量有限，因此，原料紧张程度将决定下半年供应端的增速。    

下半年国内外项目的进展如何？

下半年海外项目主要包括印度阿达尼、印尼两个项目以及高国金自有项目的四季度上线，其中印度阿达尼项目未明确是否存在自由；而国内的扩产项目如恒邦、金川等虽无延期，但由于产能释放低于预期，预计产量约为两三万吨，而非原本计划的20万吨。

如何看待国内项目的兑现困难以及原料安全边际的影响？

国内项目的兑现存在较大难度，尤其是新上线的增量项目，在原料获取方面存在不确定性和不稳定性，当某个冶炼厂新增项目时，其他工厂可能无法同步获得充足的矿石，从而影响整体生产负荷。此外，由于国内炼铜成本相对较低，即使面临原料矛盾，其影响也可能较海外较小，使得下半年供应增量的差异性缩小。

下半年国内外电解铜供应增量的具体预期是怎样的？

在国内方面，预计从三季度开始同比实现负增长，幅度不大，而四季度的减量会更明显，每月约下降2万吨左右。海外则仍有较好的增量项目有望逐步兑现，因此总体而言，下半年原料矛盾将逐渐显现并逐步解决。    

全球电动汽车产业对于铜需求的影响如何？

根据样本数据统计，海外电动产量今年1至4季度持平，非洲地区的增量较为显著；同时，欧洲地区的铜金矿进口已出现减少现象，而电池产量方面，据某公司财报显示一季度缩减约1万吨。国内方面，7月份整体排产预计维持在98至99万吨水平，但由于再生原料短缺导致后续产量存在一定不确定性，最快可能在七月底见国内产量波动。

政府政策变动对再生行业有何影响，并可能何时加剧再生原料紧张？

政策变化将使再生行业失去依赖的地方政府税收优惠，长期有利于行业公平竞争和发展，但短期内部分地方若取消税收返还，可能导致阶段性的矛盾加剧。预计八月份政策实施节点后，再生行业的原料紧张状况可能加速。

下半年全球铜消费需求预期如何？

全球下半年铜消费需求增速大约为2个百分点，具体能否达到预期或超预期取决于各国政策力度，尤其是在电网建设与光伏板块的表现上。海外市场新能源汽车和光伏领域的消费增长较为明显，然而交通领域（新能源车）增速温和。总的来看，只要经济稳定，全年消费需求预期可保持在相对较高的水平。    

为何预测年内单边趋势不会结束，价格上涨目标是多少？

年内单边上涨趋势不会结束的主要原因是流动性的宽松状态未得到有效改善，资金将继续寻找优质资产配置，而铜作为供应上有故事且市场关注度高的商品，具有较强的吸引力。此外，资金大量涌入铜市，虽然近期有所回调，但多头情绪并未明显改善。基于现货市场的支撑、原料矛盾的存在以及资金条件，年内有机会再次触及前高85000-86000美元/吨的位置。

当前市场环境中，您认为宏观经济因素（例如海外政策）对铜价有何影响？

宏观经济因素，特别是海外政策中关于降息或流动性改善等积极信号，有助于为铜价提供更好的市场氛围，并使其更加稳定。然而，由于原料供应紧张，即使价格下跌，也会吸引配置类资金逢低买入，从而为价格底部提供了一定支撑。

当前时间节点上，您如何看待海外交仓情况对铜价的影响？

由于今年二季度出口较好的电厂持续向海外交仓，导致海外库存持续累积。这一进程预计将持续至7月中下旬，过快的交仓速度或超出预期的交货量可能会对铜价构成下行压力，因为空头通过交仓压制多头的积极性。    

高铜价与DTC（掉期交易合约）之间出现的矛盾背后的实质是什么？

高铜价代表矿山高利润，而DTC则反映了冶炼厂低利润或受到限制的情况。这种产业利润的严重失衡将促使产业链进行再平衡，即铜矿开采增速需与冶炼增速相协调。

对未来两三年乃至更长远的时间跨度内，您如何看待铜矿产能释放的可能性及前景？

短期内，尤其是明年，是否会出现因资本开支不足而导致的供应增量需引起重视。从历史角度看，资本开支增速曾因价格上涨大幅上升，而如今资本开支增速较低，且随着铜价的提高，同号成本重心也在抬升，这意味着相同的资本投入在未来所能带来的产能增幅低于以往高峰期。此外，考虑到产业协同效率以及全球化逆流对铜矿开采的负面影响，远期铜矿产能增长也可能受限。

如何看待新能源在铜消费中的作用及其未来潜力？

新能源被视为未来十年重要增长中枢，其消费贡献类似于2000年至2010年中国在全球消费增速中的表现。尽管如此，新能源消费贡献的增长趋势不同于过往，表现为阶段性瓶颈而非持续上升。不过，在没有产业转移背景下，新能源仍有望成为铜供需缺口的实际增长动力。    

今年是否会出现类似去年四季度集中下单的情况，特别是考虑到当前房价上涨及未来的项目需求？

我们没有得到电网明确表示明年会集中下单的信息，也没有任何预测表明今年的投资额会被推迟到明年。目前看来，电网投资的跟进更多依赖于调研，而非官方预判。

电网投资额的数据可靠吗？电网投资的资金来源是怎样的？

电网投资额的数据相较于电源投资额并不准确，因此我们在进行电网投资跟踪时更倾向于使用电源投资额作为参考指标。国家电网作为独立的企业单位，资金运作较为复杂，不仅涉及企业内部划拨，还需要地方政府在施工层面的支持。因此，电网投资与地方政府的资金投入密切相关。

是否可以观察到电网投资与基建项目的关联？

根据经验，当地方基建项目增多（如地铁建设等）时，电网投资通常也会呈现较好的趋势。这也意味着电网下订单的情况与其所在地区的基建活动有一定关系。

关于明年市场可能出现的供需缺口扩大现象，是否认为是供应商增量不足以填补缺口？    

明年可能出现的供需缺口不仅取决于供应端，还需依赖需求端的增长。如果未来市场需求不够强劲，即使供应链供给有所缩减，也可能无法形成足够的缺口。

如何看待巴拿马矿的复产情况及其对未来市场的影响？

虽然巴拿马的复产方案尚未完全确定，但从经济效益角度考量，由于其开采成本较低，存在一定的复产可能性。然而，企业在做出资本开支决策时，并非仅受经济因素驱动，更多的是政治风险的考虑。

面对当前市场价格较高，是否会刺激更多矿山扩大资本开支？

目前来看，尽管市场价格持续高位运行，但并未刺激大多数企业增加新的资本开支。许多大型矿业公司倾向于通过并购现有资产来实现业绩和规模增长，而非冒险开启新的项目，尤其是考虑到前例（例如BHP收购力拓金属资源）带来的风险。

对于矿企而言，是否有另一种促使加大资本开支的激励途径？

部分极低成本且临近或超过激励成本线（约为9500美元）的矿山，在价格上涨到一定程度后，可能会因激励成本上升而提高产量，从而为矿企提供一种潜在的激励机制。

下半年是否会有一批小型矿逐渐复产，并对下半年市场产生积极影响？电网下半年的招标计划是否会显著调整，以完成全年目标？    

目前预计下半年将有约12万吨的新增矿产供应，但由于激励成本较高的原因，可供分出的新产量有限，因此明年可能仅有较小的增幅。电网招标计划的变动主要由电网自身决策决定，缺乏明确指标可以预判，因此关注地方政府的资金状况和转向情况更为重要。

全球范围内的消费中，中国的占比是多少？

中国在全球终端消费中的份额大约为1%，其中出口占了一大部分，而美国和欧洲则占据了海外消费市场的较大比例，因此需要关注欧美经济情况对下半年消费的影响。

那么，疫情以来的成本变动如何影响金矿的盈利状况？一季度期间，金矿是否有成功激励矿山实现大量增量？

疫情期间，金矿各项成本普遍上涨，尤其在2021年相较于2019年增幅较大，但到了2024年一季度时，成本已趋于稳定且处于高位，但由于锌矿销售价格显著提升，金矿整体盈利较好。实际上，尽管一季度时新矿架价格仍在恢复过程中，只有二季度才能使尾部矿山盈利，因此矿山在上半年并未展现出显著增量。同时，海外矿山常因社区和劳工问题出现减产现象。

根据当前数据预测，今年新矿海外可能新增多少吨？

最初预计今年海外新矿增量约为20万吨左右，但实际数据显示，各国家矿山实际投产并未达到预期，第一季度和一至四月份的矿山投产同比均呈下降趋势，表明价格尚未充分激励矿山释放增量。

能否具体分析一下今年海外矿山项目的变动情况？

今年海外矿山项目总体上出现缩减，其中俄罗斯OD矿因矿体火灾等因素延迟恢复生产计划，导致增量减少。另外，国内除火烧云项目受政策影响未能按预期采矿作业外，其他小矿增产也不尽如人意。

在矿石产能保护已覆盖98%的情况下，如何看待小矿和国内矿山的产能释放？

秘鲁小矿对价格敏感度高，在锌矿价格良好的背景下可贡献一定增量。国内矿山如火烧云项目因故未达预期增量，但考虑到其他地区如框架良好，仍可预计有一定增量，但总体上看，全年新矿增量将明显压缩。

为何今年锌矿价格涨幅大于金价，但冶炼环节却出现亏损甚至大规模减产的情况？

冶炼环节的现金成本亏损主要源于矿石供应紧张导致TC大幅下跌，尽管硫酸和其他副产品收益有助于弥补部分损失，但冶炼利润下降迫使不少冶炼厂持续减产。    

国内外冶炼厂面临的困境及其未来可能的发展趋势如何？

国内外冶炼厂面临原料采购压力增大、环保要求严格等问题，导致大规模减产。目前仍有减产空间，预计下半年国内冶炼厂将继续压缩产量，海外冶炼厂也将受到类似影响。此外，矿石市场博弈与库存补足将直接影响未来的产量变化。

今年上半年镀锌结构件的开工恢复情况如何？海外对镀锌产品的需求状况是怎样的？

今年上半年镀锌结构件的开工恢复情况最差，主要应用于基建行业。海外在二三年时消费明显下跌，但在2024年上半年Q1和Q2实现了大约1%的增长。同时，中国向海外出口了2个百分点的镀锌产品，表明海外需求正在边际改善，但由于去年积累较多库存，需求改善并未带动溢价明显反弹。

新的消费占比中，基建板块占比有多大？

自2019年开始，地产消费占比下滑后，基建占比显著提升，目前基建大类能占到新消费的36%至38%，其中电力、水利、市政、交通四个细分领域分别约占10%左右，电力占比约为17%。    

明年能否实现新消费超过2%的增长？

要实现新消费超过2%的增长面临挑战，特别是地产可能出现较大负增长，而基建、汽车和白家电等终端消费难以弥补这部分损失，除非基建有明显恢复。此外，由于当前电网特高压批复和开建数量增加，但实际交付并不理想，因此对明年新增镀锌产品的消费增速持谨慎态度。

矿石利润不足时，是否适合空仓新品种？

当前矿石价格还不足以刺激尾部矿山恢复，过去几年的情况显示需要给矿石较高且持续一段时间的价格和盈利才能激励矿山复产。因此，在现有价格和盈利状态下，并不合适空仓新品种。

海外锌矿预计的增量是多少？

预计海外锌矿在2025年将有35万吨的增量，其中吉普斯和奥古斯丁斯等公司会贡献大部分增量，另外还有一些来自南美地区的矿产资源增量。但安娜米娜的具体增量还需看其未来的开采选择。

明年TC基准价格会有何变化？

明年TC基准价格相比今年可能会有所改善，因今年仅签订了部分合同，大量采购采用现货方式，且受中国市场消耗库存影响，明年海外市场可流通的新金矿卸货量不一定很多，但仍需关注市场供需动态。